「総裁、私は量的緩和を拡大すべきではないと思います。効果が見込めません」
2003年秋、日銀総裁室。金融政策担当理事の白川方明が、総裁の福井俊彦にそう直言すると、居合わせた数人の幹部に緊張が走った。
「量的緩和に一定の効果はある」。福井は首を縦にふらなかった。

量的緩和政策は、01年、福井の前任の総裁、速水優の時代に導入された。金利を目標に政策を行うのではなく、民間銀行が日銀の当座預金に置いている「資金量」を目標にする政策に切り替えたのだ。
ゼロ金利に戻る中での窮余の策ではあった。ただ、資金量をじゃぶじゃぶにすれば、民間への融資に回ったり、株式などへの投資に回ったりして、経済が活性化するのではないか。そんな期待も背負っていた。

当初の5兆円の目標を段階的に引き上げ、03年に福井が総裁に就任したときは15～20兆円に膨らんでいた。
白川も、量的緩和に全く効果がないと思っていたわけではない。市場に潤沢に資金が供給されることで、市場に安心感は広がる。しばらく金利引き上げがないという判断から長期金利が下がる効果も見込んでいた。
ただ、01年以降の結果を分析したところ、量的緩和の拡大が直接、株価を上昇させたり、経済の需要を増したりする効果は乏しいと判断した。

福井と白川の違いについて、当時の日銀幹部はこう解説する。
「福井総裁は『多少でも効果があるなら、あると言って続けたほうが経済にとって良い』という考え。白川理事は『効果がたいして期待できないのなら、効果があると言い張るのは、ごまかしに近い』と思う。2人の哲学の違いだった」

経済論壇では、もっと根源的で、いまなお決着がつかない二つの考え方の対立がある。
学習院大経済学部長の岩田規久男は「日銀は、ゼロ金利も量的緩和政策も解除すべきではなかった。デフレ(物価の持続的下落)基調は続いており、ゼロ金利に戻すべきだ」と話す。
岩田は、デフレ脱却を提唱する「リフレ派」の代表的な論者として知られ、日銀を激しく批判してきた。デフレ下では、借金をしている企業や個人の負担が重くなったり、人々が価格の下落を待つためにモノを買い控えたりして、経済そのものに大きな打撃を与える、とみる。

デフレは不況の原因か

「リフレ派」の多くは、バブル崩壊後の不況の大きな原因がデフレにあるとみて、日銀が1～3%程度の「インフレ目標」を掲げるよう唱えてきた。海外ではこうした目標を採用している国も多く、FRBの議長になったバーナンキを含め、米国の経済学界でも主流だった。小泉政権で閣僚を務めた竹中平蔵や、量的緩和政策をいち早く提唱した元日銀審議委員の中原伸之も、インフレ目標の導入を訴えてきた。

一方、白川ら日銀の多数派はインフレ目標に否定的で、金融政策は、景気全体や地価や株価などの動向も含めて判断すべきとの立場だ。デフレは、資産バブルの崩壊に伴う長期不況の結果であって、デフレが緩やかなペースにとどまる限りは経済に悪影響を与えないとの考えに立つ。
白川と岩田はともに、東大経済学部教授だった小宮隆太郎の門下生である。小宮が02年に編集した本で、2人の弟子はそれぞれ鋭く対立する立場から議論を展開した。
今回の危機でも、リフレ派と日銀派の視線はまじわらない。

「危機なのだから、一刻も早くゼロ金利の復活を」と主張する「リフレ派」に対し、「日銀派」はゼロ金利や量的緩和に否定的だ。
「日本の超低金利で、米国などに資金が流れ込んだ。世界的バブルの2割ぐらいの責任がある」と日銀の元理事は言う。「リフレ派」の言い分を聞いていたら、バブルは加速し、崩壊のダメージはさらに大きかったとみる。むしろ、もっと早く金利を上げるべきだったという意見が、「日銀派」の中には根強い。

（文中敬称略）

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